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Objetivo conseguido, con la ayuda de la QE4

JUAN CARLOS URETA DOMINGO , Presidente Ejecutivo
23 diciembre 2019
Si el objetivo a conseguir ahora hace un año, cuando las Bolsas americanas y globales se desplomaban en la sesión de Nochebuena, era recomponer los mercados financieros y evitar el pánico de los inversores, no cabe ninguna duda de que, un año después, podemos decir que ese objetivo está más que conseguido.

Desde los mínimos de la sesión del 24 de diciembre de 2019 el S&P y el resto de los índices americanos han subido, en cifras redondas, un 40%, y si el año hubiese finalizado el pasado viernes, las Bolsas americanas habrían cerrado su mejor año desde el 2013, un comportamiento sin duda impresionante pero que podría incluso ser mejor a poco que estos días finales suba un poco más el mercado, ya que al cierre del pasado viernes el S&P acumulaba en el año una subida del 28,5% y si superase el 29,6% estaríamos ante el mejor año desde 1997, es decir, el mejor año en más de dos décadas. Si miramos aisladamente el mes de diciembre, este lleva camino de ser el mejor diciembre de los últimos nueve años para el S&P, si no se tuerce en las pocas sesiones que quedan.

Es ya un poco cansino repetir las numerosas cifras redondas que han batido los índices americanos en los últimos tiempos, pero es inevitable mencionar que el S&P, que empezó el año en torno a los dos mil quinientos puntos, ha ido rompiendo al alza, sucesivamente los 2600, 2700, 2800, 2900, 3000 y 3100, para terminar finalmente esta última semana rompiendo los 3200 puntos.

Toda una exhibición de fortaleza que se ha prolongado en la tercera semana de diciembre, en la que hemos visto subidas generalizadas. Subidas del +1,6% en el S&P, del 2,2% en el Nasdaq, del 1,2% en el Eurostoxx, el Ibex y el Shanghai Composite, y del 1,9% en el MSCI de emergentes en dólares. Japón ha sido en esta ocasión la excepción con una caída semanal del 0,85% del Nikkei, afectado tal vez por la caída de las exportaciones que conocimos el pasado miércoles, y pese a que el Banco de Japón reiteró el jueves su buena disposición a seguir inyectando dinero cuando haga falta.

El apetito por el riesgo se ha disparado de tal forma en esta recta final del año que solo en diciembre los bonos de compañías americanas catalogados como triple C, el segmento de más baja calidad crediticia, han subido un 4,4%, en medio de una auténtica fiebre por capturar rendimientos. Hasta ahora los bonos doble B habían tenido un buen comportamiento en el año, con una subida del 15,6%, pero los triple C apenas habían subido, hasta que ha llegado diciembre con el espectacular comportamiento ya comentado, un comportamiento que se produce en medio de llamadas de atención cada vez mayores en los medios de comunicación americanos sobre el peligro de estos segmentos de bonos de la peor calidad.

Una explicación posible de las subidas de este ultimo trimestre, tanto en las Bolsas como en los bonos, incluidos los de peor calidad, es la enorme inyección de liquidez que está practicando la Fed desde fines de septiembre, lo que algunos llaman QE4, aunque la Fed insista en que no es una nueva QE. Nos referimos a la intervención de la Fed en los mercados de repos con vencimiento diario (overnight) , que de forma inesperada empezaron a tener problemas de liquidez el 18 de septiembre pasado haciendo subir los tipos en ese mercado hasta niveles del 10%. La Fed empezó a intervenir comprando activos en ese mercado y hasta hoy no ha dejado de hacerlo.

Podríamos pensar que los inversores están descontando la firma del acuerdo comercial entre EE.UU. y China y, ciertamente, el viernes pasado los índices volvieron a subir verticalmente cuando Trump publicó un tuit diciendo que había tenido una conversación "muy buena" (very good talk) con Xi Jinping. Pero sin ser muy suspicaces podemos imaginar que estas reacciones de euforia súbita y repetitiva ante cada tuit anunciando que se va a firmar el acuerdo (¿cuántas veces se ha descontado ya esa firma?) no serían tan excitantes sin la enorme liquidez que circula por el sistema. Si pensamos, como lo hacía Oscar Wilde, que las cosas tienen una "buena razón" pero que luego está siempre la "verdadera razón", parece que la expansión del balance de la Fed en casi cuatrocientos mil millones de dólares en estos últimos meses tiene bastante que ver con los flujos hacia la Bolsa y hacia los bonos de alto riesgo de las últimas semanas. Si hay dudas se puede comprobar como el inicio de este rally de fin de año coincide casi milimétricamente con el inicio de la QE4.

Sea como fuere, "misión cumplida" para los Bancos Centrales, que, con la Fed a la cabeza, se pusieron manos a la obra el pasado enero para revertir las políticas de normalización monetaria que habían iniciado, y que terminan el año con esa inesperada ayuda de la QE4 y con los mercados entregados a la fiesta del dinero barato y sin límite.

Está, sin embargo, por ver que la vuelta a las políticas monetarias ultra expansivas vaya, esta vez, a reactivar la economía. La Bolsa puede ser un "derivado", la economía no, y ese es el pequeño problema para que las políticas monetarias expansivas generen crecimiento. Los mercados se mueven con el dinero, pero para que se mueva la economía hace falta además confianza y visibilidad, y vamos a ver si llegan o no. La economía de la zona euro está estancada tal y como lo han mostrado la semana pasada los flash PMI de Markit, con el undécimo mes consecutivo de contracción en el de manufacturas. Otra llamada de atención es lo que pasó esta última semana con Unilever, que cayó un 6% en Bolsa el martes por incumplir su previsión anual de ingresos, anunciando el menor crecimiento trimestral en una década.

Estamos en una nueva iteración, y van ya unas cuantas, del modelo creado por Bernanke en el 2009, que altera los términos tradicionales de la relación entre las Bolsas y la economía. Lo que se pretende es reactivar la economía en base al "efecto riqueza" y ese efecto se consigue manteniendo altos los precios de los activos y la Bolsa. Para ello se va aumentando el pasivo del balance, la deuda del sistema. Es un modelo muy "financiero" que para estabilizar funciona muy bien pero que pierde fuelle cuando se hace permanente.

En la versión actual el objetivo parece ser algo menos ambicioso y probablemente a la Fed y al BCE les bastaría con conseguir una economía de bajo crecimiento prolongado, en un entorno de baja inflación, bajos tipos, bajos márgenes y bajos beneficios. Así se evitaría la temida recesión, una palabra que se quiere desterrar del vocabulario del siglo XXI. Pero es más que dudoso que un escenario de ese tipo sea compatible con unas Bolsas marcando permanentemente nuevos máximos salvo que la otra parte de la ecuación, los tipos de interés, bajen de forma continua y sin límite por abajo. Algo que, sencillamente, es imposible como acaba de razonar muy certeramente el Riksbank sueco, que ha sido el primer Banco Central en salir, el jueves pasado, de la trampa de los tipos nominales negativos.

Termina ya el 2019 y, a nivel bursátil si miramos 2018 y 2019 en conjunto lo que vemos es un año espectacularmente bueno después de otro espectacularmente malo. A partir de ahí, los analistas en general ven un 2020 muy positivo, y ahora mismo, cuando nada parece poder parar las subidas continuas de las Bolsas, es difícil pensar de otra forma.

Habrá que esperar al 2020 para comprobar si "esta vez es diferente".


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